コマツ(6301)2Q決算｜上方修正でも利益率低下

※ 本記事は機械株リサーチシリーズの一つです。

【更新版：2026年10月29日】2026年10月29日（14:30）発表の2027年3月期 第2四半期（中間期）決算短信〔米国基準〕と決算説明会資料に基づき、全面的に改訂しました（初版: 2026年6月20日）。株価・バリュエーションは10月29日終値（決算発表後）で再計算しています。レーティング基準はv2.2に改定しました（品質7軸とバリュエーションを分離）。初版の★（v1）とは採点方法が異なるため、単純に比較できません。

コマツ（6301・東証プライム）は、油圧ショベル・ブルドーザなどの建設機械と、銅・金・石炭を掘る超大型の鉱山機械で、米キャタピラーに次ぐ世界2位の総合建機メーカーです。機械の稼働を遠隔で管理するKomtrax（コムトラックス）や、鉱山向けの無人ダンプ運行システム（AHS）など、機械とデジタルを組み合わせた事業で差別化しています。【需要ドメイン：建設・インフラ（北米のデータセンター・レンタル需要）／鉱山（銅・金）／産業機械（半導体向け）】

10月29日に発表された上期（4〜9月）決算は、売上高2兆1,586億円（前年同期比＋14.1%）、営業利益2,866億円（＋3.5%）、純利益1,919億円（＋9.2%）でした。会社は通期予想を7月に続いて2度目の上方修正とし、営業利益を5,550億円→5,850億円（前期比＋3.1%）、純利益を3,490億円→3,820億円（＋1.5%）に引き上げました。期初（4月）の予想は営業利益5,080億円・純利益3,180億円の減益だったので、半年で増益見通しに転じたことになります。

ところが株価は、発表当日の終値で6,300円（前日比−7.6%）と大きく下げました。第2四半期（7〜9月）単独では、売上が＋13.6%増えたのに営業利益は−1.2%減り、営業利益率は13.9%→12.1%に下がっています。円安と値上げで売上は伸びても、コスト増と米国の関税で利益が伸びない構図がはっきりしました。本記事では、決算短信・決算説明会資料・EDINETのデータに加え、機械株として押さえる3点（需要連動／仕向け地別売上比率／想定為替と感応度）を最新値に更新し、競争環境を洗い直したうえで、バリュエーション・Peer比較・レーティングを付けました。なお本記事は調査分析の情報提供であり、投資判断の最終責任は読者にあります。

30秒サマリー：上期は売上＋14.1%・営業利益＋3.5%。ただし建設機械・車両部門の売上増2,574億円のうち1,740億円は円安によるもので、為替を除いた伸びは一般建機が＋9.5%、鉱山機械は＋0.2%にとどまります。米国関税の影響は上期で−397億円（還付＋128億円を差し引いて−269億円）でした。通期予想は上方修正されたものの、下期の営業利益は前年同期比＋2.8%、純利益は−5.3%の計画で、下期の想定為替は1ドル＝150円と上期実績（159.0円）より大幅に円高です。鉱山機械の今期需要見通しは「前年比0〜−5%」に引き下げられました。株価は7月末から−11.1%と下落し、予想PERは14.7倍、PBRは1.61倍まで下がっています。品質★★★☆☆（37/70）、価格C（適正）と評価します。業績は計画を上回って推移していますが、利益率の低下と鉱山の減速が、株価の重しになっています。

総合評価：品質★★★☆☆（37/70）／価格C（適正）— 上方修正でも利益率は低下

v2.2の基準で採点し直した結果、品質スコアは37点となりました。初版（v1）は44点でしたが、v1はバリュエーションを7軸に含めていたため、点差をそのまま比較することはできません。今回は④競争優位性と⑦リスク耐性が支えになる一方、⑤需給ポジション（直近3ヶ月でTOPIXを13pt下回った）と⑥カタリストが点を下げています。点数の低さは、主に株価の動きと利益率の低下を反映したもので、世界2位という事業基盤が崩れたわけではありません。

品質スコア	★★★☆☆（37/70）
価格判定	C（適正）— マルチプルの中心値は現値比−8%〜＋2%（推計）。DCFは下回る
資本イベント素地（TOB/MBO）	該当なし（時価総額約5.9兆円・PBR1.61倍・親会社なし）
国策アライン度	該当なし（国内売上は建機部門の6.8%にとどまり、国内の公共投資政策への到達経路は限定的）
テーマ適合度（鉱山・建設現場の自動化）	20/40（中程度）— AHSは累計1,089台。ただし関連売上は非開示
上抜け素地	1/6（⑥カタリストを−1調整）

評価軸	スコア	根拠（数値）
①成長性	5/10	売上の3期CAGRは5.3%（2023/3期3兆5,435億円→2026/3期4兆1,328億円）。今期予想は売上＋7.7%だが、為替を除くと鉱山機械は＋0.2%（上期）。営業利益は＋3.1%と横ばい圏
②収益性	6/10	営業利益率は13.7%（2026/3期）→13.1%（今期予想）、2Q単独は12.1%。一人当たり営業利益843万円（前期比−14.4%）。日立建機（9.3%）・クボタ（8.8%）より高いが、キャタピラー（20.4%）とは差が大きい
③収益の質・連結範囲	6/10	持分法投資損益は52億円で税前利益の1.9%、非支配持分は117億円（5.7%）と軽微。一方、営業CF÷営業利益は上期0.49・2026/3期0.79と低く、棚卸資産は上期に＋928億円。関税還付＋128億円は一過性の要素
④競争優位性	7/10	建機・鉱山機械で世界2位。AHS累計1,089台、ICT建機化率30.1%。ただし三一重工（SANY）は上期の海外売上を＋21.8%伸ばし、キャタピラーの建設部門利益率22.9%に対しコマツの建機部門は12.2%
⑤需給ポジション（直近3ヶ月）	2/10	3ヶ月騰落率は−11.1%（7/30 7,087円→10/29 6,300円）で、TOPIX連動ETF（＋2.1%）を13.2pt下回る。信用倍率6.38倍（10/16）。上期に約997億円の自社株買いを実施した点は支え
⑥カタリスト（今後3ヶ月）	4/10	日付が確定しているのは半期報告書（11/12）と中間配当の支払い（12/1）のみ。第3四半期決算は1月下旬の見込み。上抜け素地1/6で−1調整
⑦リスク耐性	7/10	株主資本比率53.2%。中国は建機売上の2.0%と小さく、地域分散が効く。一方、有利子負債は1兆4,463億円（リテールファイナンス分を含む）で実質ネットキャッシュではなく、中近東（−37.2%）など地政学の影響も受ける
合計	37/70	★★★☆☆（36〜45点）

※ 本レーティングは公開情報に基づく独自の定量評価であり、投資判断を推奨するものではありません。

2027年3月期 第2四半期決算の中身

上期と第2四半期の業績

項目	2026/3期 上期	2027/3期 上期	前年同期比	2Q単独（7-9月）
売上高	1兆8,916億円	2兆1,586億円	＋14.1%	1兆1,155億円（＋13.6%）
営業利益	2,771億円	2,866億円	＋3.5%	1,351億円（−1.2%）
営業利益率	14.6%	13.3%	−1.3pt	12.1%（−1.8pt）
税引前中間純利益	2,584億円	2,710億円	＋4.9%	1,310億円（＋3.1%）
当社株主に帰属する中間純利益	1,757億円	1,919億円	＋9.2%	958億円（＋13.3%）
1株当たり中間純利益	191.80円	215.06円	＋12.1%	107.86円
平均為替（米ドル／ユーロ／豪ドル）	146.4／166.9／94.3円	159.0／184.2／112.4円	—	159.4／183.7／112.2円

出所: 2027年3月期 第2四半期（中間期）決算短信〔米国基準〕、2026年度第2四半期 決算説明会資料（いずれも2026年10月29日）。

第2四半期の純利益が＋13.3%と伸びたのは、法人税等が388億円→308億円に減ったためで、本業の営業利益は減っています。数字の読み方として、営業利益の減少（−1.2%）と純利益の増加（＋13.3%）を混同しないことが重要です。

セグメント別：建機は売上＋14.8%でも利益は＋1.0%

セグメント（上期）	売上高	前年同期比	セグメント利益	前年同期比	利益率
建設機械・車両	1兆9,996億円	＋14.8%	2,445億円	＋1.0%	12.2%（−1.7pt）
リテールファイナンス	654億円	＋7.3%	174億円	＋2.9%	26.5%
産業機械他	1,145億円	＋7.1%	211億円	＋27.0%	18.4%（＋2.9pt）

中核の建設機械・車両部門の利益増減を分解すると、プラス要因は為替差＋409億円・販売価格差＋273億円・物量差など＋16億円、マイナス要因は原価差−469億円・固定費差−204億円でした。原価差のうち米国関税の影響が−397億円（関税還付＋128億円を差し引くと−269億円）を占めます。円安と値上げで稼いだ分を、関税とコスト増がほぼ相殺した形です。

売上の増加2,574億円のうち、為替差が1,740億円と約3分の2を占め、物量差は561億円、販売価格差は273億円でした。説明会資料によると、為替影響を除いた上期の売上は、一般建機が＋9.5%、鉱山機械は＋0.2%です。円換算の見かけほど、数量の伸びは大きくありません。

産業機械他は、半導体向け事業（エキシマレーザなど）の伸びでセグメント利益が＋27.0%と好調でした。部門の規模は小さいものの、利益率18.4%と全社平均を上回っています。部品売上は第2四半期に＋11.7%の2,911億円で、稼働中の機械が多いことによる安定収益が積み上がっています。

通期予想の上方修正：下期は為替150円の保守的な前提

2027/3期 通期予想	期初（4月）	7月	今回（10月）	前期比
売上高	4兆1,180億円	4兆3,020億円	4兆4,500億円	＋7.7%
営業利益	5,080億円	5,550億円	5,850億円	＋3.1%
当社株主に帰属する当期純利益	3,180億円	3,490億円	3,820億円	＋1.5%
1株当たり当期純利益	—	390.87円	429.63円	＋3.8%
下期の想定為替（米ドル／ユーロ／豪ドル）	150／174／106円	150／174／106円	150／174／106円	—

出所: 決算短信（2026年4月28日・10月29日）、決算説明会資料。期初予想は初版記事の記載値、7月予想は今回の決算短信の「前回予想」欄。年間配当は190円で据え置き（中間95円・期末95円、連結配当性向44.2%の予想）。

上期の進捗率は営業利益49.0%、純利益50.2%です。今回の予想から逆算すると、下期は売上＋2.2%・営業利益＋2.8%・純利益−5.3%（いずれも前年同期比）の計画になります。下期の想定為替は1ドル＝150円で、上期実績（159.0円）より9円円高です。会社開示の為替感応度（営業利益で米ドル1円あたり年46億円）を当てはめると、下期のドル円が157円前後で推移した場合、米ドルだけで半期約160億円、ユーロ・豪ドルを含めて約185億円の上振れ余地がある計算です（当方試算）。一方、関税の影響は通期で−448億円（還付＋270億円を差し引くと−178億円）を見込んでいます。

財政状態と株主還元

上期末の総資産は6兆5,272億円、株主資本比率は53.2%（前期末54.7%）です。棚卸資産が1兆6,947億円と前期末から928億円増え、有利子負債は1,053億円増の1兆4,463億円になりました。営業CFは1,393億円で、営業利益（2,866億円）の約半分にとどまります。自己株式はBS上で1,107億円→2,104億円に増え、上期に約997億円の自社株買いを実施したことがわかります（自己株式数は2,924万株→4,448万株）。

機械株3視点：①需要連動 ②仕向け地 ③想定為替

① 需要連動（主要7建機・鉱山機械・Komtrax）

コマツの売上は、建設投資・インフラ・鉱山開発の循環に連動します。会社推定の需要（台数）は以下の通りです。

需要（会社推定）	2026年度2Q 前年同期比	2026年度 通期見通し	背景
主要7建機（全体）	＋6%	＋5〜＋10%（7月から変更）	北米・アジアが牽引
北米	＋14%	＋5〜＋10%（7月から変更）	データセンター投資によるレンタル需要、鉱山・エネルギー向け
欧州	＋2%	0〜＋5%（変更なし）	ドイツ・英国の公共投資
アジア	＋8%	前年並み（7月から変更）	インドネシアの石炭向けは低迷、インドは公共事業が下支え
日本	−2%	前年並み（変更なし）	1Qの大幅減からは緩やかに回復
鉱山機械	＋5%	0〜−5%（7月から変更）	中南米の銅、アフリカ・北米の金は堅調。インドネシア石炭・中東が弱い

出所: 2026年度第2四半期 決算説明会資料。需要はコマツの推定。

一般建機は北米のデータセンター関連のレンタル需要が強く、全体の見通しも引き上げられました。一方、利益率の高い鉱山機械の通期需要は「0〜−5%」の減少見通しです。鉱山機械の外部顧客向け売上の通期見通しは1兆9,967億円（前期比＋4.8%）ですが、為替影響を除くと＋0.9%にとどまります。銅・金の価格は高い水準を保っていますが、アジアの石炭向けと中東情勢の悪化がそれを打ち消しています。

機械の実稼働を映すKomtraxの地域別稼働時間は、説明会資料にグラフで開示されていますが、機械可読な月次の数表はありません。グラフから数値を読み取ると誤差や捏造のリスクがあるため、本記事では定性的な参考指標にとどめ、TimesFMによる予測も行いませんでした（初版と同じ判断）。

② 仕向け地別売上比率（建設機械・車両部門、上期）

地域	売上高	構成比	前年同期比	主因（決算短信）
北米	5,737億円	28.8%	＋24.8%	インフラ・レンタル向け一般建機、鉱山機械、円安
中南米	4,545億円	22.8%	＋33.9%	チリなどで銅鉱山向けの鉱山機械が増加
欧州	1,902億円	9.5%	＋11.3%	ドイツ・英国のインフラ投資
アフリカ	1,530億円	7.7%	＋31.7%	金鉱山・インフラ工事
中近東	330億円	1.7%	−37.2%	中東情勢の影響で一般建機・鉱山機械とも減少
オセアニア	2,335億円	11.7%	＋5.6%	鉱山機械は減少、円安で増収
アジア（日本・中国除く）	1,456億円	7.3%	−15.1%	インドネシアの石炭採掘量制限で鉱山機械が低迷
中国	403億円	2.0%	＋8.9%	円安による増収
CIS	340億円	1.7%	＋23.8%	円安による増収
日本	1,361億円	6.8%	−3.9%	人件費・資材高と人手不足で一般・レンタル向けが低迷
合計	1兆9,938億円	100%	＋14.8%	米州（北米＋中南米）で51.6%

出所: 決算短信（建設機械・車両部門の外部顧客向け売上高）。今期から一部地域（主にトルコ）を中近東から欧州に組み替え、前年同期も遡って組み替えています。

米州だけで建機部門の売上の51.6%を占め、米国関税と北米景気への感応度が初版時より高まりました。中国は2.0%と引き続き小さく、米中対立や中国景気の影響を受けにくい構造は変わりません。今回目立ったのは、中近東（−37.2%）とアジア（−15.1%）の落ち込みで、地政学リスクと石炭政策が鉱山機械の需要を直接押し下げています。

③ 想定為替レートと感応度

通貨	上期実績	下期想定	通期平均（見通し）	売上高感応度（1円/年）	営業利益感応度（1円/年）
米ドル	159.0円	150.0円	154.5円	151億円	46億円
ユーロ	184.2円	174.0円	179.1円	30億円	6億円
豪ドル	112.4円	106.0円	109.2円	42億円	3億円

出所: 決算短信、決算説明会資料（2026年10月29日）。初版では「1円あたりの感応度はN/A」としましたが、説明会資料に開示があるため訂正します。

営業利益の為替感応度は米ドルが圧倒的に大きく、ユーロ・豪ドルは売上への影響に比べて利益への影響が小さい構造です（現地での調達・生産が多いため）。下期を150円に置く会社計画は、9月の月平均（約157円・ECB参照レートから当方算出）と比べて保守的です。為替が現状程度で推移すれば計画の上振れ要因になり、逆に急速な円高は下押し要因になります。上期の増収の約3分の2が為替だった以上、円高局面ではその分が剥落する点も押さえておく必要があります。

業績推移（米国基準、決算期ラベルは決算期末ベースで検算済み）

決算期	売上高	営業利益	営業利益率	純利益	局面
2023年3月期	3兆5,435億円	—	—	3,264億円	拡大
2024年3月期	3兆8,651億円	—	—	3,934億円	拡大
2025年3月期	4兆1,044億円	約6,574億円	約16.0%	4,396億円	利益ピーク
2026年3月期	4兆1,328億円	5,673億円	13.7%	3,764億円	売上最高・減益
2027年3月期（会社予想）	4兆4,500億円	5,850億円	13.1%	3,820億円	売上最高更新・小幅増益

出所: EDINET（有価証券報告書）、決算短信。2025年3月期の営業利益は、2026年3月期の「前期比−13.7%」から逆算した概算です。EDINETの fiscalYear 2026 ＝ 2026年3月期として検算済み。

初版では「2期連続の減益見通し」と書きましたが、2度の上方修正で今期は小幅の増益見通しに変わりました。ただし営業利益率は13.1%と、ピークの2025年3月期（約16%）からはなお3ポイント近く低い水準です。売上は最高を更新し続けているのに利益率は戻らない——これが今のコマツの業績の特徴です。

需給環境・競争環境（2026年10月時点で洗い直し）

建機・鉱山サイクルの位置

一般建機は北米のデータセンター・インフラ需要に支えられて拡大局面にある一方、鉱山機械は銅・金の堅調と石炭・中東の弱さが打ち消し合う「高原〜小幅調整」の局面です。会社の鉱山機械の需要見通し引き下げは、利益率の高い鉱山の伸びが当面期待しにくいことを意味します。中長期では、AI・データセンター向けの電力網やEVに必要な銅の需要が鉱山機械の更新・増設を支えるという見方は変わりませんが、今期の数字にはまだ表れていません。

競争環境（R-4：期間を問わず洗い直し）

• キャタピラー（米・世界首位）：10月29日（米国時間）に発表した7-9月期は、売上高207億ドル（前年同期比＋17%）、営業利益率20.4%（前年同期17.3%）でした。建設部門の売上は＋18%、利益率は22.9%、鉱山を含む資源部門の売上は＋15%で、経営陣は「過去最高の受注残」と説明しています（同社発表）。コマツの建機部門の利益率（上期12.2%）との差は大きく、北米市場で価格と数量の両方を取れていることがうかがえます。
• 中国勢：三一重工（SANY）の2026年上期の売上高は78.9億ドル（前年同期比＋19.5%）で、海外売上は＋21.8%の47.2億ドルと全体の61%を占めました。地域別ではアフリカ＋47.7%、米州＋24.7%、欧州＋12.7%と、コマツが伸ばしている地域で同じように伸びています（同社発表、2026年9月）。価格競争力のある中国勢が新興国・資源国で存在感を増している点は、コマツの利益率回復を難しくする要因です。
• 代替技術・自動化：コマツは7月に米AIM Intelligent Machines社（ブルドーザー・油圧ショベル向けの自律運転技術）と戦略的パートナーシップを結び、スマートコンストラクションとの連携で自律施工を進めています。鉱山の無人ダンプ（AHS）は累計1,089台に達し、この分野ではキャタピラーと並ぶ先行企業です。

以上を踏まえ、④競争優位性は8点ではなく7点としました。世界2位の地位と自動化での先行は確かですが、首位キャタピラーとの利益率の差と、中国勢の海外での伸びを考えると、価格決定力が強まっているとは言いにくいためです。

バリュエーション：株価アップサイド／ダウンサイド試算

10月29日終値は6,300円（決算発表後、前日比−7.6%）、時価総額は約5.9兆円（発行済株式数9億3,034万株、自己株式含む）です。会社予想EPS 429.63円に対する予想PERは14.7倍、上期末のBPS（3,917.09円）に対するPBRは1.61倍、予想配当利回りは3.0%（年190円）です。初版時（6,492円・予想PER約18倍）から、株価の下落とEPS予想の引き上げが重なり、PERは約3倍分下がりました。

建機・鉱山機械はシクリカルなため、今期予想EPSだけでなく、過去5期（2023/3期〜2027/3期予想）の平均EPS約416円をミッドサイクルEPSとして併用しました。コマツの過去のPERは通常10〜15倍のレンジにあります。

マルチプル法

シナリオ	想定PER	ミッドサイクルEPS（約416円）	今期予想EPS（429.63円）
ベア（鉱山調整が深まり、円高）	12倍	約4,987円（−21%）	約5,156円（−18%）
ベース（過去レンジの上側）	14〜15倍	約5,818〜6,234円（−8%〜−1%）	約6,015〜6,444円（−5%〜＋2%）
ブル（銅・電力需要で鉱山が再加速、円安継続）	18倍	約7,481円（＋19%）	約7,733円（＋23%）

※ ミッドサイクルEPS・理論株価はいずれも当方の推計です。

DCFによるサニティチェック

2026/3期のフリーキャッシュフロー（営業CF4,490億円−設備投資1,830億円＝約2,660億円）を株主に帰属するキャッシュフローとみなし、株主資本コスト9.0%・向こう10年の成長率4%・永久成長率2%で割り引くと、1株あたりの理論値は約4,900円（現値比−22%）です。成長率2〜6%・資本コスト8.5〜9.5%の範囲では約4,000〜6,000円となります。リテールファイナンス事業の負債・資産を単純化しているため、あくまで目安です。

価格判定：C（適正）。マルチプルのベース中心値は−8%〜＋2%、手法間のレンジは−21%〜＋23%、DCFは−22%前後です。初版時（ベース比−18%）からは株価の調整で割高感が薄れ、過去レンジの上側に収まる水準まで下がりました。ただし利益率が戻らないなかでの評価であり、「割安」とまでは判定できません。

東証 類似機械株（建設・鉱山・農業機械）比較（2026年10月29日終値）

銘柄	株価	予想PER	PBR	営業利益率	3ヶ月騰落率	主力・差別化
コマツ（6301）	6,300円	14.7倍	1.61倍	13.1%（予）	−11.1%	建機・鉱山で世界2位。AHS・Komtrax。← 調査対象
日立建機（6305）	5,105円	約12.9倍	約1.21倍	10.2%（予）	−8.8%	油圧ショベル・鉱山機械。部品サービスに強み
クボタ（6326）	2,618.5円	約10.2倍	約1.14倍	12.2%（予）	−6.2%	農業機械が主力＋小型建機。北米市況に連動
キャタピラー（米CAT）	713.4ドル（10/28）	—	—	20.4%（7-9月）	−8.9%	建機・鉱山で世界首位。コマツの比較基準

出所: 株価・3ヶ月騰落率は各社10月29日終値（CATは10月28日終値、3ヶ月前は7月29〜30日）。日立建機の予想PER・営業利益率は7月30日時点の会社予想（予想EPS 394.82円、営業利益1,500億円）、PBRは2026/3期BPS。クボタは12月決算で、8月4日時点の会社予想（予想EPS 255.55円、営業利益4,000億円）と2025/12期BPSから当方算出。各社の直近の決算発表で予想が変わっている可能性があります。

コマツの予想PERは14.7倍で、日立建機（約12.9倍）・クボタ（約10.2倍）より高く、国内建機の中では引き続き最も高い評価を受けています。ただ、初版時（約18倍）と比べると、他社との差は縮まりました。世界2位の規模、鉱山での自動化の先行、地域分散に対するプレミアムは残っていますが、首位キャタピラーとの利益率の差を考えると、そのプレミアムを広げる材料は今回の決算では乏しかったといえます。

カタリストカレンダー（向こう6ヶ月）

時期	イベント	影響度	織り込み度
10月30日〜	キャタピラー7-9月決算（10/29米国時間）を受けた建機株の反応	★★★	未織込
11月12日	半期報告書の提出予定	★	概ね織込済
12月1日	中間配当95円の支払開始	★	概ね織込済
2027年1月下旬（日付未確定）	第3四半期決算。下期の為替前提150円と実勢の差、関税の影響、鉱山需要の動向	★★★★	未織込
継続	銅・金価格、インドネシアの石炭政策、中東情勢（鉱山機械需要）	★★★	一部
継続	米国の関税政策と還付の扱い、ドル円の実勢	★★★★	一部
2027年4月下旬（日付未確定）	2027年3月期 本決算・中期経営計画最終年度（2027年度）の計画	★★★★	未織込

⑥カタリスト（今後3ヶ月）の採点：3ヶ月以内に日付が確定している材料は半期報告書と配当支払いのみで、業績に直結する第3四半期決算は日付が未確定です。決算発表後の株価の反応はすでに当日中に出ています。本体の5点から、上抜け素地による−1点を差し引いて4点としました。

上抜け素地（6項目）：(1)売買代金の増加＝直近1ヶ月平均約267億円÷3ヶ月平均約232億円で1.15倍（×）、(2)上値のしこり＝年初来高値7,829円（10/7）まで19.5%（×）、(3)信用買い残の重石＝信用倍率6.38倍（10/16）と高め（×）、(4)踏み上げ余地＝確認できず（×）、(5)浮動株の少なさ＝時価総額約5.9兆円の大型株（×）、(6)未織り込みの材料＝キャタピラー決算への反応（○）。1/6のため⑥を−1点調整しました。これらは値動きの大きさにかかわる構造の確認であり、上昇・下落を示すものではありません。

財務リスク（人件費構造・持分法・関税を含む）

人件費構造

指標	2025年3月期	2026年3月期	変化
従業員数（連結）	66,697人	67,279人	＋0.9%
平均年間給与（単体）	859万円	902万円	＋5.0%
一人当たり売上高（期末人数）	6,154万円	6,143万円	−0.2%
一人当たり営業利益（期末人数）	約986万円	843万円	−14.4%
労働分配率	N/A（連結の人件費総額は開示なし。約8割を占める海外子会社の給与水準も非開示）

出所: EDINET（有価証券報告書 2025年6月16日・2026年6月18日提出）。2025年3月期の営業利益は概算値を使用。

従業員数＋0.9%・平均年収＋5.0%に対し、一人当たり売上高は横ばい、一人当たり営業利益は−14.4%でした。賃上げとコスト増を売上の伸びで吸収できていないことが、利益率の低下にそのまま表れています。今期上期も建機部門の固定費差は−204億円で、関税以外のコスト増も続いています。

その他のリスク

• 米国関税：上期の影響は−397億円（還付＋128億円）。米州が建機売上の半分を占めるため、関税政策と還付の扱いが利益率を大きく左右します。
• 為替：上期の増収の約3分の2が円安によるもの。営業利益の感応度は米ドル1円あたり年46億円です。
• 鉱山サイクルと地政学：鉱山機械の需要は今期0〜−5%の見通し。中近東は−37.2%、インドネシアの石炭も低迷しています。
• 運転資本と負債：棚卸資産は1兆6,947億円（上期＋928億円）、有利子負債は1兆4,463億円（同＋1,053億円）。営業CFは営業利益の約半分にとどまりました。
• 持分法・非支配持分：持分法投資損益は上期52億円（税前利益の1.9%）、非支配持分は117億円で、利益の大半は本業由来です。のれん（営業権）は2,702億円です。
• 競争：キャタピラーの高い利益率と中国勢の海外での伸びが、価格面での余地を狭めています。

レーティングの補足：テーマ・国策・資本イベント

テーマ適合度 20/40（中程度）：ここでのテーマは「鉱山・建設現場の自動化（無人運転・遠隔操作・自律施工）」です。技術の非連続性（有人から無人へ）、実装マイルストーンの公開（AHS累計1,089台、ICT建機化率30.1%）、複数の大手による資金投入（コマツ・キャタピラーと技術企業の提携）、第三者による市場規模推計の4項目を満たします。採点は①量的寄与4点（自動化関連の売上は非開示）、②純度3点（時価総額約5.9兆円の大型株）、③サイクル位置6点（AHSは実用段階に入り、テーマとしては拡大〜成熟期）、④希少性7点（鉱山の無人ダンプはキャタピラーと並ぶ少数の先行企業）です。テーマとしての位置づけに対し、売上への寄与はまだ数字で確認できません。

国策アライン度：国内売上は建機部門の6.8%にとどまり、国内の公共投資・省人化政策が業績に届く経路は限定的なため「該当なし」としました。

資本イベント素地：時価総額約5.9兆円・PBR1.61倍・親会社なしのため「該当なし」としました。

まとめ：上方修正でも利益率は戻らない — 評価は「適正」へ

コマツの上期は、売上＋14.1%・営業利益＋3.5%、通期予想は7月に続く2度目の上方修正で、期初の減益見通しから小幅増益の見通しに変わりました。北米のデータセンター関連のレンタル需要や、中南米・アフリカの銅・金鉱山向けが伸び、上期に約997億円の自社株買いも実施しています。業績は会社の期初計画を明らかに上回って推移しています。

それでも株価が決算当日に7.6%下げたのは、中身に弱さがあったからです。第2四半期単独の営業利益は前年同期を下回り、利益率は12.1%まで下がりました。増収の約3分の2は円安によるもので、為替を除いた鉱山機械の売上はほぼ横ばいです。関税とコスト増が値上げの効果を打ち消し、鉱山機械の需要見通しも引き下げられました。首位キャタピラーが20%を超える利益率を出すなか、コマツの建機部門は12%台にとどまっています。

一方、株価の調整で予想PERは14.7倍、PBRは1.61倍まで下がり、初版時の「株価は良い話を織り込み済み」という状態からは、過去レンジの上側に収まる水準まで戻りました。品質★★★☆☆（37/70）、価格C（適正）——優良企業であることと、今の株価が割安であることは別問題です。次の焦点は、(1)下期の為替前提150円と実勢の差が3度目の上方修正につながるか、(2)関税の影響と値上げのバランスで建機部門の利益率が底を打つか、(3)鉱山機械の需要減少が一時的なものか、の3点です。

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